經(jīng)歷了兩年多的牛市后，A股的投資環(huán)境已悄然發(fā)生了改變。投資者需要察微杜漸、重新審視市場的變化，及時調(diào)整投資思路，以盡快適應(yīng)市場變化，規(guī)避可能出現(xiàn)的風(fēng)險。

　　⊙高上 　　

　　2007年底市場出現(xiàn)了較大幅度的調(diào)整，11月份滬綜指以18.19%的跌幅創(chuàng)13年紀(jì)錄，但從此輪行情先后經(jīng)歷了1500點、3000點、4000點和6000點的四次調(diào)整，以及全年77%的整體漲幅來看，牛市的格局依然沒有被打破。

　　但可能被我們忽略的是，經(jīng)歷了兩年多的牛市后，A股的投資環(huán)境已悄然發(fā)生了改變。市場所處的上升階段、機構(gòu)投資者隊伍的擴大、大盤股集中度的提高、解禁股累積數(shù)量的陡增，同時伴隨著央企重組大幕的開啟以及政策監(jiān)管力度的加強等等，與兩年前相比都發(fā)生了質(zhì)的改變，加上A/H股聯(lián)動性加強、股指期貨以及創(chuàng)業(yè)板推出在即等等因素的影響，投資環(huán)境更趨復(fù)雜。為此，有必要重新審視2008年的投資環(huán)境。

　　此輪行情起步于2005年8月股改啟動后、上證綜指下破1000點大關(guān)，當(dāng)時市場平均股價僅8元，平均市盈率才10倍，低于絕大多數(shù)成熟國家的估值水平。但短短兩年多，市場平均股價已達18元，市盈率攀上了40倍，環(huán)顧全球證券市場的估值水平，讓人突然有了種高處不勝寒的感覺。

　　而2008年證券市場也將在這種背景下開局。預(yù)計未來的一年里，市場多數(shù)時間滬綜指仍將運行在6000點以上的高位，不排除見到8000點的可能性，但從市場整體PE在40倍以上、上市公司凈利增長有可能回落至35%以及PEG大于1的估值角度來看，股指每向上前進一步，并要維持高度，均要通過資金推動來創(chuàng)造巨大的換手，以抵御不斷增強的市場壓力。

　　尤其值得一提的是，基金規(guī)模擴容速度似火箭升空，打破了股票的供需平衡。目前基金資產(chǎn)凈值3萬億，持有2.12萬億流通市值，占到總流通市值7.85萬億的27%，已成為不容置疑的機構(gòu)主力，我們注意到，基金資產(chǎn)從5000萬到1萬億用了九個月，從1萬億到2萬億僅用了3個月，而從2萬億到3萬億只用了2個月。其發(fā)展速度之快，不可避免地助長了藍籌泡沫。而背后的持有人所呈現(xiàn)的散戶化特征，讓交叉持股的籌碼隨著市場的波動而發(fā)生松動，在遭遇市場突變的過程中，可能會成為壓倒駱駝的最后一根稻草，導(dǎo)致股價雪崩，在做空機制缺失的市場，可以說風(fēng)險控制仍然是基金難以跨越的障礙。

　　從基本面來看，2008年經(jīng)濟有可能步入全面通脹的初期階段。收入分配與生產(chǎn)要素價格面臨制度性變革，由此可能推動企業(yè)成本全面上揚，也帶動勞動力成本與服務(wù)價格的上升。統(tǒng)計顯示，盡管經(jīng)濟呈現(xiàn)強勢特征，但居民收入與2002年的國民可支配收入相比下降了8.7個百分點，為此，增加企業(yè)職工收入比例迫在眉睫，加上未來進一步加息，企業(yè)經(jīng)營環(huán)境面臨著成本上升的壓力。此外，資源品價格機制的改革盡管利好部分上游企業(yè)，但由于價格傳導(dǎo)機制的延遲效應(yīng)，多數(shù)企業(yè)盈利增長可能會進一步放緩。上市公司盈利在2006年第一季度出現(xiàn)的上升通道，有可能在2008年一季度被打破，通脹帶來的成本壓力成為未來一年影響企業(yè)盈利上升的主要因素。

　　從新股擴容速度來看，大盤股的回歸對市場的影響將被進一步放大，而A/H的聯(lián)動打破了市場的封閉性，伴隨港股的“A股化”進程以及受國際市場聯(lián)動的影響，A股的走勢反過來也受制于港股的波動。

　　此外，伴隨解禁股的進一步累積，對承接資金的考驗更趨嚴峻。尤其需要注意的是，2005年股改的上市公司在2008年陸續(xù)開始進入全流通，部分非流通股東借機集中兌現(xiàn)籌碼的可能性加大，而做高盈利的動力也將逐漸衰竭，投資者可能要直面被揭開面紗、卸妝之后的公司“真面目”。顯然，伴隨經(jīng)濟增長的趨緩，類似2007年前三季度70%左右的大躍進提升盈利的市況將難以再現(xiàn)，解禁股的流通速度會進一步加大對市場走勢的影響。

　　2008年也是重組大戲開啟的一年，央企重組將為市場注入強心針。股改之后的全流通為央企大規(guī)模重組創(chuàng)造了有利條件，不僅資產(chǎn)定價方式得以市場化，借解禁股的全流通之際，央企做大做強上市公司，規(guī)避關(guān)聯(lián)交易帶來的股東利益的侵蝕、解決上市公司治理問題都成為重組的動力。目前證監(jiān)會頒布的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》為分布在能源、軍工、航空、電信等領(lǐng)域的三十余家核心央企進入實質(zhì)性重組掃除了障礙。

　　2008年投資環(huán)境受市場急劇攀升出現(xiàn)的高估值以及經(jīng)濟強勁增長帶來的通脹壓力下共同作用與影響，尤其遭遇2008年的后奧運經(jīng)濟時代，加息步入上升軌道，并伴隨著股指期貨、創(chuàng)業(yè)板的推出等等都使得2008年的證券市場的運行更趨復(fù)雜。對投資者而言需要察微杜漸、重新審視市場的變化，并及時調(diào)整投資思路，以盡快適應(yīng)市場的變化，規(guī)避可能出現(xiàn)的風(fēng)險。

　　我們認為，機會是跌出來的，尤其是近期大盤的快速調(diào)整，修正了9月以來大盤股的瘋狂表現(xiàn)，使得基金不得不承擔(dān)交叉持股帶來的后果，但恰好也給2008年春季行情騰出了上行空間，而在各種復(fù)雜因素的交織下，2008年下半年市場可能出現(xiàn)的調(diào)整風(fēng)險需要引起投資者特別警惕。(作者系中原證券研究所所長）