美聯(lián)儲最終還是將聯(lián)邦基金利率即商業(yè)銀行間隔夜拆借利率由原來的5.25%降到4.75%，以應對愈演愈烈的次貸危機以及可能產(chǎn)生的經(jīng)濟衰退后果。這是美聯(lián)儲自2003年6月以來首次降息。

　　盡管這是市場早已預料到的，但是它帶來很多值得玩味的問題：誰在迫使美聯(lián)儲降息？降息能為美國次貸風波畫上一個終止嗎？美聯(lián)儲降息對中國的緊縮政策效果帶來怎樣的影響？

　　在全球流動性過剩的時代，美聯(lián)儲的貨幣政策一直是在抗衡通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫，比起見風使舵的貨幣政策有效性更強。但是今天美聯(lián)儲貨幣政策以降息的方式(通脹壓力依然存在)不得不承認自己盯住通脹的貨幣政策有效性大幅度降低。那么，誰在迫使美聯(lián)儲作出這樣迫不得已的選擇呢？

　　近幾年，由于金融創(chuàng)新活動在全球金融市場的廣泛展開，杠桿交易、表外業(yè)務日趨頻繁，這就使得央行的貨幣政策常常陷入兩難的選擇。比如，從宏觀的貨幣政策目標來講，加息對抑制通脹可能是一種“有效”的方法，但這可能會破壞貸款機構(gòu)的風險定價能力，很容易造成現(xiàn)貨和衍生市場資金鏈斷裂的流動性風險，從而令金融市場瀕臨崩盤危機。這將迫使各國央行不得不放棄自己原來制定的貨幣政策目標，甚至為了救市，原先實施緊縮貨幣政策的國家也得采取反向操作，即向市場投放流動性。這一結(jié)果，不僅降低了市場對央行的信賴程度，嚴重浪費了前期所投入的宏觀調(diào)控成本，而且對今后央行貨幣政策的有效性也會帶來莫大的挑戰(zhàn)。

　　盡管從總體上看，美聯(lián)儲在發(fā)揮“最后貸款人”作用——平息金融市場的混亂方面有它成功的一面，但是，我們也應該意識到這種“治標不治本”的救市行為所存在的缺陷：從美國長期資本管理公司(LTCM)危機處理時所展開的道德風險問題大討論到今天次級債風波的救市行為，似乎就是一出舊戲重演，惟一變化的是“陪演”的對象已經(jīng)擴展到外國的金融機構(gòu)和中央銀行。這種“綁架效應”就是另外一種更嚴重的道德風險。

　　在金融全球化和流動性過剩的時代，資金的流動受到利率的影響十分顯著，尤其在次級債風波沖擊后，發(fā)達國家和地區(qū)的利率開始“調(diào)頭”。而中國通脹的壓力不斷讓中國的貨幣政策進入一個加息的周期，中國內(nèi)外利差擴大的預期和人民幣增值的預期，再加上美國可能出現(xiàn)的經(jīng)濟周期性的調(diào)整發(fā)生，都會使外部資金大量滲透到國內(nèi)市場，這有可能沖銷央行“反通脹”的貨幣政策效果，加劇不成熟金融市場的泡沫，甚至打亂我國匯率改革的“正常節(jié)奏”。(孫立堅 作者系復旦大學經(jīng)濟學院金融學教授)